鹏孚隆IPO：毛利率远高于同行获利密码在出口市场？

  中国的炊具产销量全球第一，但是中国却没有孕育出高端炊具品牌。近年来日韩的锅具在中国名声大噪，尤其是不粘锅，价格高于中国同种类型的产品，备受消费者追捧，优质的不粘锅涂层为日韩炊具品牌营造了良好的市场口碑。

  全球不粘锅涂层材料大致上可以分为四类：含氟聚合物树脂、陶瓷、无涂层物理和其他改性材料。不粘锅涂层的主要供应商是杜邦、大金和PPG华福，不少进口的韩国锅具采用的不粘涂料就来自这三家公司。

  不过由于早在上世纪八九十年代，欧美对不粘锅涂层材料就开展了研发，且实现了不粘锅在消费市场风行，欧美在不粘锅涂层材料树立了牢固的技术壁垒，规模化生产也使得材料价格大大下降，中国国内一线二线炊具品牌也基本采用进口不粘锅涂层，甚至美的、苏泊尔等品牌把不粘锅价格杀到百元以下，同时不粘锅材料由于市场空间存在限制，国内大规模投入研发和生产的企业并不多。

  12月26日，国内有家不粘材料公司浙江鹏孚隆科技股份有限公司向创业板递交了IPO申报稿，由此揭开了国内不粘材料有突出贡献的公司的面纱。

  鹏孚隆成立于2006年，主要营业产品为聚四氟乙烯不粘材料和聚芳醚树脂，2021年鹏孚隆年营业收入为3.41亿元，年纯利润是7082万元，销售毛利率接近40%，销售毛利率达到20%以上，第一大股东为金华市天乾北斗投资有限公司，持股票比例为71.32%，上市公司新瀚新材也持有0.98%的股份。

  聚四氟乙烯是鹏孚隆的主打产品，收入占比为60%以上，但聚四氟乙烯不粘材料并非鹏孚隆独家产品，早在多年前，聚四氟乙烯就已是国际通用的不粘锅涂层材料，享誉全球的杜邦特氟龙的主要材料就是聚四氟乙烯。

  早期国内锅具品牌也普遍采用特氟龙，例如美的、苏泊尔、炊大皇、爱仕达、康巴赫等，由于特氟龙涂层不耐刮擦容易脱落，加上传言特氟龙致癌，近年来流行陶瓷涂层和麦饭石等新型不粘材料开始流行，但中低端不粘锅具依然采用的聚四氟乙烯。

  不过，从鹏孚隆的最近三年的客户信息来看，虽然鹏孚隆已是国内不粘锅材料龙头，但是产品并没有打入国内主流锅具品牌供应链，近三年前五名客户基本是国内中小锅具品牌，最大的国内客户是浙江天喜厨电股份有限公司。

  天喜品牌在国内锅具市场知名度较低，在电子商务平台的销量也相对较少。三禾厨具也在鹏孚隆的2019年和2020年前五客户当中，不过2021年开始不再出现三禾厨具，根据近两年的新闻显示，三禾厨具热销的锅具是麦饭石和0涂层等不粘锅具产品。

  由于聚四氟乙烯的广泛应用，价格低，可获得性较高，各锅具品牌难以构成差异化竞争，实际上不仅仅是三禾厨具，这两年国内一二线锅具品牌都倾向于主打麦饭石和0涂层不粘锅，通过天然材质和物理技术改进不粘特性，构建产品差异化和更高的溢价，主要是麦饭石和0涂层的锅具内胆更加耐磨，没有刮擦脱落的劣势，更没有聚四氟乙烯的致癌传言的疑虑。

  然而，聚四氟乙烯不仅收入占比高，还是鹏孚隆毛利率最高的产品，2020年毛利率一度高达46.28%，2022年上半年也达到了43.40%，公司整体毛利率为37.51%。

  在鹏孚隆的IPO申报稿当中，与同行公司对比的结果为，鹏孚隆的整体毛利率仅是同行业公司的平均水平。

  实际上，鹏孚隆对比的同行业上市公司，基本的产品与鹏孚隆并不对标，对比毫无意义，真正与鹏孚隆产品对标的公司是新三板上市公司吉华材料，吉华材料的主打产品也是聚四氟乙烯不粘涂料，主要客户同样是锅具企业。

  吉华材料登陆新三板之时，就提到竞争对手包括鹏孚隆。意外的是，鹏孚隆申请IPO却不提及吉华材料，也没有提及吉华材料的母公司吉华集团（603980.SH）。

  不过吉华材料所披露的财务多个方面数据显示，2021年其聚四氟乙烯涂料的毛利率仅为20%，2020年是25.59%，从2013年至今，聚四氟乙烯的毛利率都在23%左右，与鹏孚隆的45%左右毛利率大相径庭。

  吉华材料虽然收入和毛利率低于鹏孚隆，但研发实力并不差，控股母公司吉华集团还是A股上市公司，同花顺iFind显示，吉华材料的专利数量达到73个，但鹏孚隆的专利数量仅为22个。

  上市公司巨化股份的控股子公司浙江衢州鑫巨氟材料有限公司专门生产含氟聚合物材料，主打产品就是聚四氟乙烯，产能高达2万吨，不过巨化股份披露的多个方面数据显示，2021年和2022年上半年含氟聚合物材料的毛利率约为23%，2020年仅为11.66%。另外，昊华化工的聚四氟乙烯产能也高达2万吨，近年来披露的毛利率也都在20%左右。

  不仅鹏孚隆的聚四氟乙烯不粘材料毛利率之高，净利率也高达20%以上，这在化工行业当属翘楚。而高毛利和净利的背后，又弥漫着层层迷雾。

  鹏孚隆的近三年来，几乎30%的收入来自出口市场，2021年外销收入10299万元，其中对伊朗客户的收入3916万元，对土耳其客户的收入2664万元，对俄罗斯客户的收入3166万元，对其他外销国家的收入仅为551.72万元，外销的产品几乎全是聚四氟乙烯不粘材料。

  在申报稿当中，鹏孚隆宣称聚四氟乙烯不粘材料通过了欧盟和德国等专业机构的检测，外销国家却主要是伊朗、俄罗斯和土耳其，逻辑上有些难以自洽，毕竟近三年来，这三国和美欧存在多次冲突，均遭受经济制裁的压力，支付渠道和支付能力存在巨大风险。

  从收入来看，出口客户NACHASB GOSTAR PARSEH和Individual Entrepreneur Fukalov Maksim Aleksandrovich分别位于第一和第三大客户，2021年销售额分别为3017万元和2660.75万元。资料显示，这两家公司分别位于俄罗斯莫斯科和伊朗德黑兰，对比地区收入来看，鹏孚隆的俄罗斯和伊朗的出口客户并不分散，风险较为集中。

  那么鹏孚隆对俄罗斯、土耳其和伊朗出口业务，是否就是推高聚四氟乙烯毛利率一枝独秀的原因呢？

  耐人寻味的是，鹏孚隆详细披露了按产品分类的各产品收入额、成本和毛利率，按地区分类当中详细披露了内销各区域的收入额，以及外销三国的收入额，却唯独没有披露成本和毛利率。